OpenAI ve AMD, geçtiğimiz günlerde yaptıkları açıklamada devasa bir ortaklık için kolları sıvadıklarını duyurdu. Ancak bu dev anlaşma, teknoloji dünyasında hem stratejik hem de finansal açıdan dikkat çeken bir hamleye dönüştü. Çünkü OpenAI, AMD’nin yapay zeka odaklı GPU’larını satın almak için nakit ödeme yapmak yerine sıra dışı bir şekilde AMD’nin kendi hisseleriyle ödeme yapacak. Bu durum, AI dünyasındaki mevcut finansal resmi daha fazla netleştirmesi açısından oldukça önemli. Anlaşmaya göre OpenAI, AMD’ye önümüzdeki birkaç yıl boyunca toplam 6 gigawatt işlem kapasitesi için sipariş verecek. Bu kapasite, AMD’nin Nvidia’ya rakip olarak geliştirdiği Instinct MI450 ve sonraki GPU serilerini kapsıyor. AMD bu iş birliğinin kendisine on milyarlarca dolarlık gelir getireceğini duyurdu. Ancak asıl dikkat çeken detay, bu ödemenin geleneksel bir finansal modelle yapılmıyor oluşu.
Yapılan açıklamaya göre AMD, OpenAI’a 160 milyon adede kadar hisse senedi (şirketin yüzde 10’u) opsiyonu verdi. Bu hisseler, belirli kilometre taşlarına ulaşılması halinde kademeli olarak kullanılabilir hale gelecek.
Bu kilometre taşları yalnızca teknik başarıları değil, AMD hisselerinin borsa performansını da içeriyor. Son kademenin devreye girebilmesi için AMD hisselerinin 600 dolara ulaşması gerekiyor. Duyuru öncesinde 165 dolar civarında işlem gören hisseler, haberin ardından 214 dolara kadar yükseldi. Eğer tüm koşullar sağlanırsa OpenAI’ın elindeki AMD hisselerinin toplam değeri yaklaşık 100 milyar dolara ulaşabilecek.
Finansal mühendislik örneği
UBS analisti Timothy Arcuri gibi isimler iki şirket arasındaki anlaşmayı “finansal mühendislik” örneği olarak niteliyor. Arcuri, nihai kademenin devreye girebilmesi için AMD’nin yaklaşık 1 trilyon dolarlık bir piyasa değerine ulaşması gerektiğini belirtiyor. Şirketin mevcut piyasa değeri 343 milyar dolar seviyesinde. Uzmanlara göre OpenAI’ın AMD’de alacağı hisseleri bu kadar uzun süre elinde tutması pek olası değil. Bunun yerine OpenAI, hisse satışlarından elde ettiği gelirle AMD’ye olan GPU borcunu ödeyebilir. Bu durumda AMD, aslında kendi müşterisinin satın alımlarını kendi sermayesiyle finanse etmiş olacak.
Buna rağmen analistler, anlaşmanın AMD için stratejik açıdan büyük önem taşıdığı görüşünde. Çünkü OpenAI’ın onayı, AMD’nin yapay zeka donanımlarına olan güveni artırarak şirketin bulut hizmeti sağlayıcılarına GPU satma kapasitesini genişletebilir.
Bu tablo, bir anlamda Nvidia’nın geçtiğimiz ay yaptığı 100 milyar dolarlık OpenAI yatırımıyla benzerlik taşıyor. Ancak aradaki fark, Nvidia’nın bu yatırımla OpenAI’da doğrudan bir pay elde etmesi, AMD’nin ise tersine, kendi hisseleri üzerinden OpenAI’a finansal alan açması.
Balon mu var?
Sonuç olarak yapay zeka dünyasındaki karmaşanın finansal boyuta da taşındığını artık çok daha net olarak görebiliyoruz.
Bu iki örneğin dışında yapay zeka dünyasında çok enteresan bir döngü oluşmuş durumda. Bu döngü, sermayeler üzerinden dönüyor. Nvidia ve AMD gibi AI GPU’ları üreten şirketler çiplerinin satın alınması için sermaye sağlarken, Oracle gibi altyapı tesislerini kuran şirketler de sürece yardımcı oluyor. Ek olarak Broadcom gibi şirketler de tedarikçi rolünü üstleniyor. Son noktada ise OpenAI, doğrudan talebi belirliyor.
İlk bakışta bir gariplik yok gibi görünebilir ancak bir örnek vererek bunu hemen netleştirelim. En basit haliyle Nvidia, OpenAI’a yatırım yapıyor, OpenAI, Oracle’a bulut hizmeti için ödeme yapıyor, Oracle ise Nvidia’dan GPU satın alıyor. Yani Nvidia’dan çıkan para döngü sonunda yine kendisine giriş yapıyor. Bir süredir bahsedilen AI balonu eleştirileri ve endişeleri de bu döngüsel ekonomiye değiniyor. Zira şirketlerin kendi sermaye enjeksiyonlarıyla finanse edilen işlemler üzerinden elde edilen gelirlerin sürdürülebilirliği büyük bir soru işareti.
Nvidia veya Oracle gibi firmaların cirolarının önemli bir kısmı bu tür iç içe geçmiş yatırımlardan geliyorsa, ekonomik döngü yavaşladığında büyüme göründüğü kadar güçlü olmayabilir. Yatırım ve yeniden yatırım tempoları yavaşladığında, büyümenin dayanakları zayıf ve sınırlı hale gelebilir. Bu, OpenAI’ın finansal sürdürülebilirliği açısından da risk oluşturuyor.
Bu paragraflar sizin için biraz karmaşık olabilir. Ancak bu yapı, özellikle aşırı iyimser iş projeksiyonlarıyla birleştiğinde, geçmişteki dotcom balonu dönemindeki tedarikçi finansmanı modellerine benzerlik gösteriyor.
Finansal balon işaretlerinin bir diğeri de AI şirketlerindeki fahiş değerlemeler. OpenAI’ın değeri geçen ekimden bu yana 157 milyar dolardan 500 milyar dolara yükseldi, Anthropic ise Mart ayında 60 milyar dolarken geçen ay 170 milyar dolara ulaştı. Oysa OpenAI, bu yılın ilk yarısında 4,3 milyar dolar gelir elde ederken 7,8 milyar dolarlık faaliyet zararı gördü. Hisse fiyatlarındaki ani dalgalanmalar da yatırımcıları tedirgin ediyor. OpenAI duyurusunun ardından AMD, bir günde yaklaşık 80 milyar dolar değer kazandı, Oracle ise Eylül ayında 250 milyar dolar artış yaşadı. Ayrıca büyük AI şirketlerinin bu yıl sermaye harcamalarına (capex) 325 milyar dolar ayırması, Portekiz’in gayri safi yurtiçi hasılasına eşdeğer bir yatırım anlamına geliyor.
Her ne kadar bazı unsurlarıyla AI dünyası bir finansal balonu andırsa ve kuruluşların yüzde 95’i anlamlı gelirler elde edemiyor olsa da AI’a olan talep halen çok güçlü. İşi gelire dönüştürememek ise modellerin kalitesiyle değil, kullanım biçimiyle ilgili.
Deutsche Bank Araştırma Enstitüsü tematik stratejisti Adrian Cox, mevcut durumu “farklı renklerde yanıp sönen ışıklarla bir kavşaktayız” benzetmesiyle özetliyor.
Cox’a göre kırmızı ışıklar, devasa sermaye harcamaları ve özel şirketlerdeki, özellikle OpenAI gibi firmalardaki yükselen değerlemeleri gösteriyor. Bu harcamaların yatırım geri dönüşü sağlanmadan yeni nesil çipler tarafından hızla eskime riski taşıdığı uyarısını yapıyor.
Sarı ışıklar ise ABD’nin “muhteşem yedili” teknoloji hisselerinin fiyatlarının iki katın üzerinde artmasıyla ilgili. Ancak Cox, fiyat/kazanç oranlarının tarihsel olarak 2000 dotcom balonunda görülen seviyelerin altında olduğunu belirterek, bu artışın tamamen endişe verici olmadığını vurguluyor. Ancak o da tedarikçi finansmanına dikkat edilmesi gerektiğini söylüyor.
Yeşil ışıklar ise çoğunlukla Alphabet, Meta, Amazon ve Microsoft gibi köklü ve güçlü sermayeli şirketlerden gelen yatırımlar. Bu firmalar, AI yatırımlarını büyük ölçüde serbest nakit akışlarından finanse ediyor. Uzmanlara göre yapay zeka teknolojisinin henüz başında bulunuyor ve yüzeydeki ince toprağı kazıyoruz. Dolayısıyla gidilecek daha çok yol var.
